城市更新运营商A股IPO接连放行，行业迎来春天

转自：界面新闻

房企“回A”难上加难，城市更新类企业的IPO却松了一道口子。

“房住不炒”“三道红线”等政策的出台与落实，展现了国家挤压房地产泡沫的决心。

当下地产行业最热门的话题就是企业生存与未来趋势，其实很多公司和资本都在提前布局新赛道了。

一个显著的标志是，城市更新赛道已经出现民营上市公司，行业领头羊为后来者进入资本市场探明了道路。

2月10日，上海德必文化创意产业发展（集团）股份有限公司（以下简称“德必集团”）在创业板成功上市，这是国内创业板登陆的第一家民营产业园运营类企业。

德必集团的运营模式主要就是整合城市低效老旧存量物业资源，重新设计改造和运营，吸引文创、科技类企业进驻。

它旗下的40多个文创园区在2019年一共实现收入9.1亿元，净利润1.2亿元。此次IPO，德必集团募资6.9亿元。

德必并不是首尝螃蟹，还有比它更早的先行者。去年4月，城市更新运营服务商锦和商业（603682.SH）在上交所主板上市，成为中国城市更新第一股。锦和商业与德必的模式相似，也是主打老旧园区改造、产业园区和创意产业园区运营业务。但锦和商业规模比德必更大，目前在管项目达到64个，此外上交所主板上市的含金量更高。根据德必集团招股说明书，此次发行不超过1347.4万股，募集资金69,350.68万元。德必集团2019年净利润1.2亿元，扣除非经常性损益净利润0.87亿元，按其2019年扣除非经常性损益净利润计算，发行市盈率32倍。锦和商业2019年净利润1.79亿元，扣除非经常性损益净利润1.68亿元，2019年扣除非经常性损益利润计算的市盈率为22.28倍。锦和商业主营业务盈利能力远好于德必集团。而截止到2月19日，锦和商业静态市盈率20.67倍，德必静态市盈率38.35。德必集团此次在创业板注册制改革背景下，首发市盈率突破之前23倍的限制，并且上市后的前5个交易日不设涨跌幅限制；而在上交所主板审核制上市的锦和商业上市首日涨幅限制为44%。两家头部企业在资本市场的未来表现，我们拭目以待。

在过去很长一段时间里，类似锦和商业、德必这样的民营企业国内上市都被按下了暂停键。锦和商业为了实现资本化走过8年坎坷之路。

而现在锦和商业、德必接连IPO，意味着国家对于优质文创园区运营企业在资本政策层面已经松动。

“锦和商业上市，在法律等层面为后来者IPO做了很好的铺垫，体现了资本市场对城市更新行业的认可。房地产行业粗放管理的时代过去了，现在进入了以运营为重心的时代。”一名业内人士对界面新闻记者表示。

城市更新赛道终于要迎来风口。

头部企业已具备规模竞争力

作为产业园区运营商中最先上市的两家民营企业，锦和商业与德必集团各自经营情况如何？

1.双方体量相当

从运营项目总面积、总营收以及净资产来看，锦和商业与德必集团的规模总体相当。

截至2019年12月31日，锦和商业净资产为8.83亿元，德必集团净资产为8.70亿元，两个公司净资产规模差距不大。

根据招股说明书，锦和商业上市时运营项目30个，面积67万平方米；德必运营项目是40个，面积约61.5万方。可见，锦和商业单体项目规模较大，项目平均面积2.2万平方米，德必仅为1.5万方。截至目前，锦和商业运营的项目数量为64个，运营面积约88万方，有15个项目被评为“上海市级文化创意产业园区、示范楼宇或示范空间”，占全市149家总数的10%，同时德必也有13个项目获评，占全市8.7%。

2017年至2019年，德必集团分别实现营业收入6.06亿元、7.71亿元、9.10亿元；相对应的同时期，锦和商业营收分别为6.4亿元、8.0亿元、8.2亿元。2019年收入看，锦和商业在上海北京收入占比超92%，而德必集团在上海北京收入占比不足88%。因德必集团的增量项目聚焦上海北京以外，故未来核心城市收入占比将进一步分化。

这两家公司通过多年经营，都形成了规模竞争力，是行业内的头部企业。锦和商业的发展得益于母公司锦和集团各业务板块的有力背书，为集团收购的重资产项目提供运营管理，发挥品牌化和规模化的管理优势。

2.盈利能力锦和更强

在2017年至2020年前三季度的往绩期内，德必集团分别实现净利润约为0.27亿元、0.51亿元、1.13亿元、0.67亿元。

同期，锦和商业净利润分别为1.18亿元、1.77亿元、1.79亿元、1.19亿元。

锦和商业2019年净利润率达到21.8%，德必集团的净利润率为13.3%。这两家公司的净利润率水平都远远超过了传统的房地产行业，体现出了新赛道的优势。

不过，锦和商业表现更优，净利润率是德必集团的164%。这也意味着同等体量、相近的营收规模条件下，锦和商业的投资者能够获得更多回报。

招股书显示，在租赁业务毛利率大致相当的情况下，锦和商业毛利率的优势主要来源于物业服务及其他服务毛利。而净利润率的优势则主要源于毛利率高、三费（管理费用、销售费用、财务费用）相对较少，其2019年费用率比德必集团低了4.06个百分点，体现了运营管理能力对于盈利能力的重要贡献。

3.收入结构略有差异

2019年度德必集团实现总营收9.10亿元，其中租赁收入7.32亿元，占比80%；物业服务及其他收入1.78亿元，占比20%。

同时期，锦和商业总营收8.22亿元，其中租赁收入6.10亿元，占比74%；物业服务及其他收入2.11亿元，占比26%。

租赁收入均为两家企业的主要收入来源，但物业及其他收入占比方面，锦和明显高于德必，显示出两者在衍生业务领域收入的差异。

衍生业务的收入更高，能够反映租户的粘性更强，也能带来更高的盈利水平。从租户类型的占比可以看出，两家企业的租户均以新经济行业为主，与新旧产业大洗牌的趋势发展方向一致。

4.锦和商业现金流更稳定

2019年锦和商业经营活动净现金流入2.65亿元，德必集团为1.88亿元。在盈利水平更强的情况下，锦和商业现金流也表现稳定，股东权益报酬率较高。

现金流是衡量上市公司安全性和经营质量的重要指标，稳健的现金流越来越受到资本市场的青睐。

或许正是因为两家公司有不同的财务表现，他们也选择了不同的上市资本平台。锦和商业在上交所主板上市，而德必则是选择在创业板IPO，两家公司均为具备连续盈利能力的城市更新服务运营商，在资本市场的表现可期。

政策鼓励、资本市场认可

10个月前锦和商业成功登陆A股，近日德必集团在创业板发行，意味着城市更新风口上的企业终于等来了IPO时刻。

除了资本层面的松动，行业在政策层面也支持不断。

2019年5月8日的国务院常务会议指出，部署推进国家级经济技术开发区创新提升，打造改革开放新高地。5月28日，国务院发布了《国务院关于推进国家级经济技术开发区创新提升打造改革开放新高地的意见》，提到积极支持符合条件的国家级经开区开发建设主体申请IPO。

2020年以来，政府多次强调发展“新型基础设施建设”，在去年全国两会，《政府工作报告》提出重点支持“两新一重”建设，分别为新型基础设施、新型城镇化，以及交通、水利等重大工程；2020年已确定的各地计划改造城镇老旧小区数量达到3.9万个，比2019年增加一倍；2020年证监会、国家发改委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，商办公募REITs未来可期。

宏观层面看，城市更新被认为是拥有万亿规模的新风口行业，规模巨大。

2019年年底的中央经济工作会议没有单独提到房地产，却重点强调了要加强城市更新和存量住房改造提升。根据国内外经验，城市更新是一座现代化城市真正需要的，也是政策所鼓励、政府强力支持的。

无论是政策、资本还是技术层面来看，这个庞大的行业正在蓄势待发。

“后疫情时代，城市更新的大变革即将发生。第四代工业革命全面到来，5G和物联网技术趋于成熟，中国城市发展模式将提质转型。”一名资深资本行业人士对界面新闻记者说。

“城市更新领域上市公司在资本市场的表现将充满想象空间。未来万亿城市更新行业内必然将出现几家非常具有实力的公司，共同引领行业发展。”业内人士表示。