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中国金茂:TOP15央企房企里最高的规模增速、最低的现金短债比

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谁说“三道红线”下的央企都是安全的?

眼下房地产行业最热的话题,莫过于“三道红线”。几乎每一家的中报业绩会上,都会有投资人或媒体向管理层提出相关问题。

  • 一是剔除预收款后的资产负债率不超过70%;

  • 二是净负债率不超过100%;

  • 三是现金短债比小于1倍。

踩了几道线,决定了未来有息负债规模年增速是0%还是15%:

  • 若这“三线”均超出阈值为“红色档”,有息负债规模以2019年6月底为上限,不得增加;

  • “二线”超出阈值为“橙色档”,有息负债规模年增速不得超过5%;

  • “一线”超出阈值为“黄色档”,有息负债规模年增速不得超过10%;

  • “三线”均未超出阈值为“绿色档”,有息负债规模年增速不得超过15%

据悉,8月20日时,住房城乡建设部、人民银行已经在北京召开了一次重点房地产企业座谈会,共12家重点房企参加了此次会议并纳入试点,最快可能于明年1月1日起向全行业推行该规则。

有媒体透露,这12家房企被要求于9月底前上交“降档”方案,包括一年内如何降档、三年内如何全面完成符合“三道红线”的调整。也有媒体表示,要提交的并非“降档”方案,而是最新资产负债表,其中需包括“三道红线”新规涉及的三项指标。

其中一家参会房企和地产壹线证实,这次会议是从每个档里各选取了3家企业做代表,目前最直观的要求是“提交最新指标”,“公司内部已经在核对三项指标的比率数据,有传言说未来可能每个月都得提交”。

很多人认为,“三道红线”将让央企及国企的优势更加突出。因为央企国企原本就有融资成本优势,风格又都比较保守,融资上相对谨慎,踩线的几乎都是民企,新规将大大遏制融资策略激进的房企发展。

但事实上,央企也并非绝对安全。地产壹线关注到,在TOP15的央企房企里,中国金茂的现金短债比最低——且在连续一年低于1的态势下,金茂的这一指标还在逐年呈下滑走势,稳居“黄色档”,未来有息负债规模年增速将不得超过10%。

“流动性魔咒”:

现金短债比从0.87继续滑至0.6

金茂的踩线并非一时,这两年里,流动性紧张就如魔咒般围绕着中国金茂。

自2019以来的3个报告期里,中国金茂的现金短债比,一路从原本就不多的0.87,降至0.6。

(现金中未计入受限现金、有息债务只计“计息银行贷款及其他借款”,单位:亿元)

从现金增幅看,今年上半年金茂手中的流动现金,其实较去年末已大约有18.41%的提升,但无奈的是,一年内到期的短债数额增长达到26.56%,直接盖过了现金增速。

这一方面,也暴露出金茂债务结构上的弊端——这一年里,金茂有息负债总额增长了11.07%,但短债同比却增长了31.42%,同样赶超前者的增幅。今年6月末,金茂短债占总有息债务的比例已经上升至34.21%。

对比TOP15里同为央企的保利发展、中海、华润置地、招商蛇口,这四家一年内需偿还短债占总有息债务的比例,最低的为保利发展,只占12.56%,最高的为招商蛇口,达到了45.24%。但从现金短债比看,招商蛇口的流动性仍优于金茂。

(货币资金未加入受限制现金,有息负债包括已披露的借款、应付票据、应付债券)

“利息吞噬”:

倚赖配股与永续债做潜在杠杆

在近期与投资者沟通时,金茂首席财务官曾江南表示:“8月20日人民银行、住建部召集的会议,虽然内容没有正式公布,但从目前来看对中国金茂影响不大。”
翻看近两年年报可发现,在2018年时,金茂的有息负债同比增速曾高达23%;到2019年末时,增幅回落至9%;但在今年上半年,又微增至11%。
10%的有息负债增幅限制,看起来确对金茂似乎影响不大。但这背后,是因为金茂一直都在有息负债、净负债“看不到”的地方,做着杠杆美化。

自2018年后,中国金茂开始“一年一配股”,不断摊薄股份——

  • 2018年1月,金茂以每股3.7港元配售约9亿股,筹资33.06亿港元;

  • 2019年7月,金茂以每股4.8106港元的协议价,向平安配售17.87亿新股,融得8.15亿港元;

  • 2020年7月,金茂发布公告称,拟以5.7港元/股认购配售股份,共配售约6.02亿股新股,所得款项净额约为34.16亿港元(该配售已完成);金茂还以同样的价格向直接控股股东中化香港(集团)配发3.4945亿股,融资19.92亿港元。

虽这两年里,房企配股并不罕见,但同一家房企连续多年向不同对象配股,却十分罕见。如去年12月,富力地产宣布配售2.73亿新股,为其上市14年以来的首次;华润置地去年10月之前的上一次配股,在2015年。

此外,在2016-2019年4年间,金茂还接连多次发行永续债,发行规模达到约195.49亿元,最高利率达到了7.125%。这些每半年收息一次的永续债,在帮金茂增大所有者权益以降低净负债率的同时,也在快速吸纳走金茂的利息支出。

整个上半年,金茂筹资活动现金流出净额,已从去年同期的14.40亿元,增长至147.14亿元,增幅921.68%。(此处2019年上半年筹资活动现金流出净额取自2019年中国金茂中期报告)

(截图自中国金茂2020年中期报告)

“规模进击”:

不减步伐2022年冲3000亿规模

中国金茂加大使用杠杆背后,对规模的渴求是主要原因。

从2016年的485亿元,到2018年突破千亿,再到今年以2000亿元为目标冲刺——近5年里,金茂一直保持着高速的规模滚动。

今年上半年,金茂录得签约销售额1028.7亿元,同比增长31%。在行业的座次从2016年的27名,前进到了12名,增速为TOP15首位。

且在中期业绩会上,中国金茂总裁李从瑞还表示:预计未来三年,金茂每年还将保持20%-30%左右的稳定增长率,并于2021年实现2500亿签约额、2022年实现3000亿签约额的目标。

没有减速计划,也意味着金茂需要撬动更多投资。

截至到8月25日,金茂2020年以来已新获取27个项目,总建筑面积约为1517万平方米(剔除不可售面积后为1384万平方米),而去年同期时候,为24个和888万平方米。

上半年的新增项目中,包括武汉、天津、苏州3个城市运营项目。而截至目前,金茂所拥有的城市运营项目总数达到23个,比去年同期增加了7个。

对于一向不擅长成本管控的金茂来说,这又将多出了不小的费用成本——在中期报告中,金茂就写到,由于上半年在售或新开盘的张家港智能科学城项目、宁波慈城金茂逸墅项目、义乌福田金茂府项目等的销售及营销开支有所增长,今年前6月,金茂的销售和营销开支约为5.97亿元,同比增加58%。

加上管理费用,今年上半年里,金茂支出的“销售和营销开支”和“管理费用”,合计22.22亿元,同比增长了17.08%。占总营收额120.97亿元的占比,从去年的12.87%,提高了5.5个百分点,至18.37%。费用的使用率不仅大大高于行业水平,更大大高于同阵营的四家央企。

当然,这也与上半年受到疫情影响,金茂的商业酒店业务营收大幅减少,导致总营收分母变小有一定关系——报告期内,金茂录得营业收入120.97亿元,同比减少18%。其中:
  • 城市及物业开发收入99.25亿元,较上年同期减少19%;

  • 商务租赁及零售商业运营收入6.95亿元,较上年同期减少5%;

  • 酒店经营收入3.77亿元,较上年同期减少61%。

“第二曲线”:

城市运营效果决定整体命运

于中国金茂而言,要在狂奔的规模和杠杆风险之间找平衡,通过加快销售促进回款,以及严控成本,是最直接可见的路径。

据金茂方面透露,在7月17日时,公司年内的回款已经突破1000亿。此外,金茂也在加快项目运营速度,尤其是提高第二曲线——城市运营业务的人均产值。

截至目前,在中国金茂拥有的总土储为9069万平方米,其中二级土储6431万平方米,剔除不可售后为5630万平方米,城市运营项目大概占比31%。

2019年金茂城市运营项目销售的贡献的占比是14%,2020年上半年,金茂城市运营项目的销售占比提升了7个百分点,达到了21%。

据金茂管理层在业绩会上透露,公司城市运营项目的毛利润率普遍高于二级的招拍挂项目,特别是一级的项目,毛利润率甚至能达到50%。

于金茂而言,这条曲线不仅关乎金茂长期的业绩支撑,更关乎金茂的利润取得。

而在控制成本方面,金茂管理层则强调表示,希望降低管理、营销、行政的费用。且在未来,还将“改进工作,逐步控制负债”。

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