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2000亿后,招商蛇口的“偶像包袱”

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豆瓣评分9.7的《走向共和》,被称为“国产第一神剧”。李鸿章在其中有一句经典台词:“一代人,只能做一代人的事。”

某种程度上,李鸿章确实做了他那代人能做的事:兴洋务、办实业,筹建了中国第一家股份制公司——轮船招商局。

此后100年间,招商局投资创办了中国第一家大型煤矿,第一家大型纺织企业,第一家银行,第一家保险公司……时至今日,仍是中国“活得最久、活得最好”的央企。

1979年,招商局在深圳创办了中国首个对外开放的工业区——蛇口工业园区,2015年,其与招商地产重组,成为今天的招商蛇口。

背靠大树好乘凉。

当行业“劳模”还在拼“高周转”时,坐享母公司雄厚资源,手握低成本拿地融资优势的招商蛇口,看似“佛系”,却不愁“余粮”。

只不过,面对行业周期,如今,家大业大的招商蛇口,也到了放下“偶像包袱”、走出“舒适区”的时刻。

背负荣光,年过不惑的招商蛇口,该如何做好这一代能做的事?

收复失地:
“追赶十强”的路上 增收不增利

尽管董事长许永军在业绩会上强调:“质量第一、效益第二、规模第三。”但数据还是透露出招商蛇口在规模上的野心。


4月20日晚间,招商蛇口(001979.sz)发布了2019年业绩公告。

财报显示,2019年,招商蛇口签约销售金额2204.74亿元,同比增加29.25%;营业收入976.72亿元,同比增长10.64%。

超过原定目标10%,招商蛇口首度跻身2000亿俱乐部。同比近30%的增速,在整体放缓的2019年,高居20强房企TOP5。

但与此同时,销售额排名行业第12位,原地踏步,并未跑赢竞争对手,对于顶着“百年老店”光环的招商蛇口来说,显然还称不上惊喜。

作为昔日“招保万金”的老大哥,招商地产曾在2007年创下102.89元的股价记录,成为当时国内首支地产百元股。但此后的“黄金时代”,招商地产失速,在高周转的规模竞争中掉队。

2009年,“招金”和“万保”逐步拉开差距,招商地产业绩一度在“四大金刚”中垫底。2015年,重组后的招商蛇口,曾被寄予厚望,当时内部给出目标:5年内,重回房地产行业十强。

重组上市后,招商蛇口开始“收复失地”:2017年,完成“招保万金”千亿会师,2年翻倍,跨过2000亿大关,4年复合增长率达43.95%。但直至2019年,与第10名仍有220亿的差距。

5年期限将至,按原计划,2020年,招商蛇口本应发起十强冲刺。但受疫情影响,今年各大房企均下调了预期。公告显示,2020年,招商蛇口的可售货值超过4000亿,年度销售目标为2500亿,同比仅提高13%。

董事总经理蒋铁峰表示,2500亿,是综合考虑疫情影响和往年去化率确定的年度目标,而2020年,利润将是招商蛇口重点考核的指标。


但在规模增长背后,招商蛇口2019年的净利润却不如预期。

财报显示,2019年,招商蛇口归属于上市公司股东净利润的同比增速降至5.2%,创上市以来的新低;同时,毛利率、净利润率和加权平均净资产收益率,均出现上市以来首次下滑。

对此,财务总监黄均隆回应,这与行业整体下行、结转时差和产品结构差异有关。而董事长许永军在谈到未来利润预期时则埋下悬念:“基础很好,挑战很大”,但招商蛇口“心理有数”。


由俭入奢易,由奢入俭难。出身名门的招商蛇口,在房企高喊“活下去”的今天,增收不增利。行业下行,利润收窄,四十岁的招商蛇口,如何面对这场“中年危机"?

效率之争:
低杠杆低周转 戴着“镣铐”跳舞

作为房企中的优等生,招商蛇口拥有同行羡慕不来的先天优势:低融资成本、高一线土储。

2019年,全行业都在死磕“融资难”,房企融资成本从4%升至9%,甚至出现美元债15%的高息,但招商蛇口依然维持在4.92%的低位,过去3年,这个数字也从来没超过5%。

财报显示,2019年,招商蛇口分两次发行56亿元的公司债券,利率最低为3.58%;同时完成三次超短期融资券的滚动发行,利率最低为2.8%,均为同期行业的最低利率。

而在土地市场,向来保守的招商蛇口,招拍挂上坚持只拿低溢价地,但这背后,靠的是非市场化方式拿地带来的强大支撑和底气。

去年12月底,历时多年的前海土地整备正式过会,走完最后的公开程序,直接让招商蛇口在前海的项目储备增至建面456万平米。

凭借多元拿地优势,近4年,招商蛇口土储单价从13013元/平,直线降至6861元/平,值得注意的是,其中一二线城市占比75%,粤港澳大湾区占比28%。


然而,“先天优势”也成了招商蛇口的“偶像包袱”。

受到风险管控影响,招商局集团对招商蛇口在杠杆上有严格的管控要求:有息负债率不能超过50%。这意味着尽管可以做到低息融资,但招商蛇口只能“戴着镣铐跳舞”。

截至2019年末,招商蛇口资产负债率63.19%,净负债率仅29.28%,上市以来,该数据最低是2015年的11.85%,最高是2017年的59.93%,负债水平处于行业最低档位。


与“低杠杆”同时存在的还有“低周转”。

当同行还在靠“高杠杆、高周转”实现跃进时,招商蛇口靠“做大资产”就完成晋级。


在前海土地完成整备后,招商蛇口的总资产暴增46%,达到6177亿元,且由于是实物注资,未对总负债增加压力,进一步拉低了净负债率。

而除了土地整备,2019年,招商蛇口收购等动作频频,但与此同时,却鲜有盘活资产的举措。

财报显示,截至期末,招商蛇口的存货占总资产达到50.54%,较年初增加48.09%。主要原因正是前海土地整备和合资合作事项完成,以及其他房地产投资项目增加。

但上市以来,招商蛇口的存货一直居高不下。

2016年,招商蛇口的存货为1230亿元,2018年升至2108亿元,2019年继续扩大到3122亿。这在追求“三高一低”的房地产圈,并不寻常。而存货积压可能摊薄经营成本,进而反映为毛利的虚高。

正是因为高存货,业内人士质疑,招商蛇口“低杠杆、低周转”下的稳健,会不会只是经营效率不足的“挡箭牌”?

长期以来,招商蛇口青睐中高端物业,偏爱“高毛利、低周转”的去化模式,但在2020年遭遇“黑天鹅”事件后,货值转化,已经成为房企需要重点攻克的难题。

可以预见,“优等生”如招商蛇口,也将面对转型变道的关键节点。

转型困局:
依赖地产利润 多元协同为何失效

但摆在招商蛇口面前还有两条路:

一是“吃老本”,利用好融资拿地优势,继续依赖地产利润,但可能在行业下行首当其冲;二是去地产化,发挥集团协同效应,多元化布局,抵抗周期考验,但需要承受难以想象的转型阵痛。

事实上,早在重组之初,招商蛇口就曾提出“去地产化”的短期规划,目标是5年内把房地产收入比例降到60%,园区收入提升到30%-40%,邮轮收入提升到10%,而这才是真正意义上“前港、中区、后城’的'蛇口模式。

但财报显示,2019年,招商蛇口在房地产、园区和邮轮产业收入占总营收比重分别86.57%、12.77%和0.66%,同比均未有明显变化,与5年目标更是相去甚远:园区收入占比不及预期一半,邮轮收入占比不及预期1/15。

显然,作为“园区鼻祖”的招商蛇口,并没有打好手里这张牌。而路径依赖之下,重组之初设想的“住宅+产业”实现“1+1>2”的局面也并未如期出现。

业绩会上,许永军依然强调“蛇口模式”,明确以房地产、园区和邮轮产业三大板块,实现业务联动,并强调快周转(T+3)、阶段性持有运营(T+10)和片区综合开发(T+30)三类项目合理配比,兼顾中长期发展节奏。


有投资者在业绩会上提问:2020年受疫情影响,全球邮轮产业受到重创,招商蛇口将如何应对?

许永军回应,虽然短期存在影响,但邮轮产业作为招商蛇口的中长期规划,其地位不会变化,且长期看好。

但从种种迹象看,招商蛇口还是更想做大房地产这块“蛋糕”。

近年来,招商蛇口频频“卖子”,据报道,仅今年,招商蛇口已通过增资形式出让了佛山、长沙、西安和嘉兴4处项目股权,此外,据不完全统计,2018和2019年,招商蛇口分别出售资产11项和7项。

但有趣的是,一边卖,一边买,在清理资产的同时,招商蛇口还在继续扩充土储。

2019年,招商蛇口新进入汕头、肇庆、扬州、台州、长沙等9个城市;全年共获取79个项目,新增土地面积716万平方米,总计容建面1423万平方米。

刚刚过去的2020年第1季度,在行业趋于理性的情况下,招商蛇口继续在多市“疯狂”拿地,即使是疫情最严重的2月份,也在杭州和成都斩获3个项目。

业内人士揣测,招商蛇口此举,可能是为后续“高周转、扩规模”提供支撑。

目前来看,向左还是向右,招商蛇口仍在摇摆。
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