7月10日上午，万达商业、融创中国联合发布公告：融创中国（01918.HK，下称融创）以295.75亿元收购了13个万达文旅城的项目股权，承担这些项目现有的全部贷款，并以335.95亿元收购万达旗下的76个酒店。这次交易的总额达到631.7亿元。
这项交易受关注的核心是，万达为何要卖，融创为何要买？协议签署后王健林对媒体解释，转让项目能大幅降低万达商业的负债，并进一步实现轻资产化运营，并表示这次回收资金全部用于还贷，万达商业计划今年内清偿绝大部分银行贷款。
但是，万达出售资产的时机比较敏感。因为潘石屹也在“抛售” 北京光华路SOHO2和上海凌空SOHO，而上海虹口SOHO也刚刚以35.73亿元售出。潘石屹的解释同样是公司要走轻资产化的方向。他表示办公物业的净租金回报率为2.7%左右，而中国的利率远远高于这一水平，回报率太低。市场认为，所谓的轻资产转型本质上是看空资产价格，实现高位套现。因此，万达与融创的交易也被认为是因万达看跌资产价格引发。由于中国房地产调控政策看起来正在转向“长效机制”，将会让资产价格受到抑制，再加上美联储启动缩表与加息进程，而中国金融去杠杆的工作也刚刚开始，资产价格或会受到冲击。
万达毫无疑问是高负债率的公司，同时也是在海外投资较激进的一个企业。万达要降低在国内的负债率，必然需要出售部分资产，清偿部分银行贷款。因此，很难说万达出售资产是主动向轻资产方向转型，更可能是为了降低自身杠杆，否则，由于市场风险意识的增加将使万达面临越来越高昂的融资成本，这可能让资金链日益紧张。考虑到这项交易出现的过于突然，尤其是年初王健林还信誓旦旦地要大举投资旅游产业，现在又遇到必须去杠杆的压力，万达可能是被迫低价出售资产用于偿还银行信贷。
如果不考虑这两个宏观背景，单就商业交易本身来看，最难以让人理解的并不是万达，而是融创。融创中国董事长孙宏斌表示，收购万达资产的资金全部来自融创自有资金。截止到2017年6月30日，公司账面有900多亿元现金。融创在今年上半年的销售业绩为1100多亿元，全年将有超过3000亿的销售额。
自有资金这个说法显然是错误的，只能说融创账户上还有900多亿现金，但融创的负债更多。据2016年年报，截至去年底，融创中国总负债2577.72亿，净负债率121.5%，而2015年融创中国总负债为960.89亿元，净负债率75.9%。借贷总额方面，融创中国从2015年的417.99亿，增加710.45亿到2016年底的1128.44亿。可见融创2016年就不断收购导致杠杆率大幅提升到行业不正常的水平。
今年以来，融创用于收购链家、金科、融创北京成都关联公司、天津星耀、重庆华城富丽、大连润德乾城以及入股乐视、并购万达等，耗资规模已经超过1000亿。而融创市值不到600亿，如果加上万达项目，融创目前净负债率铁定已经超过200%。在融资成本越来越高，金融去杠杆进程加速以及房地产业不被看好的背景下，融创以如此高的负债率激进收购与地产有关的资产，其逻辑是什么，资金链能否保持平衡，都是市场所疑虑和担心的。
通过对融创的报表分析，融创在过去两年以小博大的的秘诀就在于高杠杆以及高资产负债率运作，其资金主要来自银行信贷、委托借款以及发行债券等，而且融资成本非常高。截至去年底，融创房地产集团共有账面价值743.35亿元的地产存货项目，用于对银行借款的抵押。也就是说，在整个宏观环境以及企业都在忙于去杠杆的时候，融创逆势而为，通过加杠杆扩张。
在今年1月份，融创以150亿投资乐视，现在乐视深陷资金链断裂的窘境。万达600多亿的旅游项目整体上目前仍然处于亏损状态，外界不知融创能否持续承受过高的财务成本。
当然，也有人怀疑这项交易是短期资本游戏，而非长期投资。比如万达迟迟无法在A股上市，因此，将旅游业务出售并注入融创，实现变相借壳上市。还有的人认为，卸掉包袱的万达商业可能顺利在A股上市后，再从融创手中回购旅游资产。
总之，市场倾向于认为这项交易着眼于资本游戏，因为万达有理由“卖”，而无法解释融创为何要买，因为融创的利润根本无法支撑如此高的杠杆率，除非融创在资本市场做出安排。但是，当前的监管环境日趋严峻，寄望于让资本市场接盘的想法不一定实现，那么，融创是否能够面对财务成本骤升的现实？（编辑 张立伟）
本文来源：21世纪经济报道
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