地方债自发自还将收官 定价方式悄然生变

上周四，北京市完成了三期共105亿元自发自还地方债发行，5年期、7年期、10年期品种的中标收益率分别为4.00%、4.18%、4.24%，投标倍数依次为2.78倍、2.68倍和2.62倍。

至此，今年试点的10个地区中已经有8个完成发债，仅剩下上海和深圳尚未发债。据了解，此前各地“自发自还”地方债的中标利率大部分贴近甚至低于当日同期限国债利率水平，由此也引起关于“非市场化”的争议。

北京此次地方债的投标位区间为招标日前1至5个工作日（含第1个和第5个工作日）中债银行间固定利率国债收益率曲线中，代偿为5年、7年或10年的国债收益率算术平均值上浮0～15%。而此前试点发行自发自还地方债的相关发行文件均规定，投标标位区间为5年、7年、10年的国债收益率算术平均值上下各浮动15%。

业内人士对 《每日经济新闻》记者表示，此次北京的地方债收益率很难说就是市场化和合理的，但预计这种对投标区间的限制，应该会在接下来的试点中延续。

自发自还试点仅剩两家

据中国债券信息网上周四（8月21日）公布的《北京市政府债券发行结果公告》显示，北京市此次发行的5年期债券中标利率4.00%，7年期为4.18%，10年期为4.24%，发行规模分别为42亿元、31.5亿元、31.5亿元。

据当日银行间固定利率国债到期收益率曲线显示，5年期、7年期、10年期品种到期收益率分别为4.0130%、4.1920%和4.2523%。这就是说北京市发行的5年期地方债收益率略低于国债收益率。据路透中文网报道，上述三期地方债的投标倍数分别为2.78倍、2.68倍和2.62倍。

此前，财政部公布，今年4000亿元地方债发行规模内，上海等10个地区试点地方政府债券自发自还总规模为1092亿元，并且规定试点地区进行地方债 “自发自还”试点的五年、七年和十年债券比例为4:3:3。据了解，北京市是继广东等地之后第8个完成自发自还地方债发行工作的地区。随着北京市完成发行，今年已累计试点发行924亿元地方债，占“自发自还”试点总规模的84.6%。目前，仅剩下上海和深圳两地尚未发债。

记者注意到，此前各地“自发自还”地方债的中标利率大部分贴近甚至低于当日同期限国债利率水平。其中，山东省地方债的中标利率更是低于国债收益率约20个基点。

对于地方债自发自还试点频现“超低价”的现象，招行总行金融市场部高级分析师刘东亮对《每日经济新闻》记者表示，“这应该只是暂时现象，因为地方债自发自还刚开始试点，各省市的额度都很小，占地方财政的比重都不大。可以认为，试点阶段的地方债本身都是没有问题的，所以可以拿到比较低的价格。”

刘东亮表示，地方债的收益率比国债还低，说明其中有一些非市场因素在起作用。可能是各地方政府都和当地的银行等机构打过招呼，鼓励其积极参与投标。地方政府之所以这样做，首先是要保证首期“自发自还”地方债顺利发行；其次是要努力降低融资成本。既然有这样一个通过发行地方债进行融资的机会，对地方政府来说，肯定是把融资成本压得越低越好。

投标定价区间生变

值得注意的是，北京市财政局此前公布的《2014年北京市政府债券招标发行规则》显示，此次地方债的投标位区间为招标日前1至5个工作日 （含第1个和第5个工作日）中国债券信息网公布的中债银行间固定利率国债收益率曲线中，代偿为5年、7年或10年的国债收益率算术平均值上浮0~15%（四舍五入计算到0.01%）。

实际上，此次北京市自发自还地方债的中标利率，均略高于招标前5个工作日中债银行间固定利率国债收益率曲线中待偿期为5、7、10年的国债收益率的均值。

《每日经济新闻》记者还注意到，此前试点发行自发自还地方债的相关发行文件均规定，投标标位区间为5年、7年、10年的国债收益率算术平均值上下各浮动15%。

据财新网近日援引北京市自发自还债券的一位主承销商人士的话表示，在发债两周前，北京市政府跟承销商沟通时就说发行利率最好比同期限国债利率高一些；不清楚是财政部跟地方政府有过沟通，还是地方政府自己的意思。而一位接近财政部的人士表示，财政部并未向地方窗口指导，纯粹看地方政府的政治觉悟。

此前，独立经济学家、金融专家宋清辉曾表示，随着地方债自发自还试点范围扩大，非市场化因素的影响可能会降低，但在试点范围真正扩大之前，也只能寄希望于各地相关部门、机构能不折不扣地按市场规则出牌。

“今年试点的自发自还地方债的收益率从一开始就显示有问题，现在北京市的地方债收益率也很难说就是市场化的、合理的，但预计这种对投标区间的限制，应该会在接下来两个市的试点中延续。”刘东亮还表示，随着地方债“自发自还”试点的扩大，未来各省市的发行成本肯定会出现分化的。但在试点扩大之前，非市场化因素很难有效控制。既然第一个省已经这么低，那么接下来的省市也不会让中标利率走得很高。今年这1092亿元的“自发自还”地方债肯定要以很低的价格发出去了。

刘东亮告诉记者，中标利率不可能跳跃式降低，只能是逐渐接近国债，然后再比国债高一些。因此，只能看第二期、第三期的试点是不是可以逐渐向市场靠拢。不过，今年扩大地方债自发自还试点的可能性已经不大，更多试点可能会放在明年。