【独家】踏空者富力

网易房产讯 七月份的博鳌论坛上，富力地产联席董事长张力的心情并不美丽。在接受专访二十分钟之前，他和任志强一样，对经济学家钟伟的提问表现出极度不耐烦。他说：我们不要争论这些没意义的问题了。更早之前，因为秘书搞错了回房间的方向，张力在喜来登酒店的走廊上大发雷霆：你们天天跟着我干吗？连路都搞不清楚！

曾经的“华南五虎”之首，如今也走在一条蜿蜒重生之路上。2014年，富力地产（（02777.HK））销售金额为544亿，同比增长29%，未能实现600亿销售目标。而2014年初，富力的全年目标是更令人咋舌的700亿。在8月份中期业绩会上，富力“保守和现实地检讨了业务计划”后，将销售目标调低至600亿元。

在中期业绩会上调低销售目标比较罕见，这一举动正似富力地产不断“踏空”的缩影：2008年重仓商业地产、2010年逆势拿地扩张、2014年压宝马来西亚乃至2015年6月启动回A计划……富力地产的决策每每遭遇现实狙击。

曾经的小兄弟碧桂园和恒大，都已跻身千亿军团，而富力至今未能勾勒出一条清晰的扩张路径。“富力还是一家稳健的公司。”张力说，“（可惜）我们的项目基本都在一、二线城市，受限购影响太大。如果取消限购，一线城市成交量至少涨10%。”

张力感慨：房价大涨不可能，暴利时代一去不复返了。与高利润一同消失的还有粗放的商业模式和单边市场行情，谈笑风生间搞定一场招拍挂的草莽时代结束了，“转型服务商”、“互联网+”和“大金融”等热词呼啸而来，张力的“稳健”能让富力在地产下半场脱颖而出吗？

回A搁浅

新股IPO暂缓了！7月4日晚间，为了应对股市暴跌，沪深两市28家已获IPO批文的拟上市公司紧急公告暂缓发行。

这对富力地产不是好消息。6月26日，富力地产发布临时股东大会通告，称将在8月12日举行2015年临时股东大会，内容为审议通过在中国境内首次公开发行A股股票并上市的特别决议案。这是在富力地产H股上市七年后，再一次启动回归A股。

政策突变令张力始料未及。“完全没有想到，好在是暂停。如果股票回归理性，相信A股还是会重启。”

在张力看来，回A不仅为了融资，而是“公司的战略策略问题，和融资是并列的”。“第一是加强公司内部管理，财务结构，A+H是所有H股公司必走的路。没回归的房企少之又少，所以我们必须走这条路。第二才是增加公司融资渠道。”

根据预案，富力地产准备向中国证监会及其他相关监管机构申请于上交所或深交所发行不超过10.8亿股股票，每股面值人民币0.25元。公告称：拟将募集的资金用于9个项目，该等项目部分资金需求约人民币350亿元；发行A股将募集的金额尚未能确定，但预期不会人民币350亿元。

“今年A股针对房企的融资政策明显放松后，A股融资输血功能已大大恢复。回归A股有利于公司估值抬升。”协纵国际集团创始合伙人黄立冲说

有多家评级机构表示看好富力回归A股，但也有券商机构表示忧虑。“最大的障碍是什么？首先是要获得股东和监管机构的批准，审批通过的话，价格也是一个考虑。现在A股股市跌的比较厉害，批准以后，市场状况也还存在很多不确定性因素。”穆迪不愿具名的高级分析师表示。

跑马圈钱

富力的融资需求已相当迫切。在踏空A股之前的6月26日，富力地产也有好消息，其不超过65亿元境内公司债获证监会批准，历时一年。去年7月31日，富力发布有关建议发行最高高达65亿元境内公司债券的公告，用于偿还部分银行贷款及补充该公司营运资金。

这在一定程度上可以缓解富力的资金焦虑。富力地产今年前6个月销售额为251亿元，完成年度计划的四成。

境内融资已成富力的圈钱新途径，除上笔债券，富力地产还有一笔中期票据发行待批。2014年9月19日，富力地产宣布，拟在中国境内发行不超过人民币70亿元中期票据，期限为3-10年，募集资金用于改善公司债务融资结构、降低财务成本。

万房地产研究院首席投资官傅硕认为，富力地产受困于转型，资金压力更让其举步维艰，其坚持高利润的战略，使其规模扩张和接下来转型愈发困难。债券发行有利于解决富力地产重点项目的资金困境，在集团层面，有利于放下历史包袱，轻装上阵。

克尔瑞研究总监洪圣奇则表示：“富力从融资规模到融资成本都比较高，仅凭发债成本还不够。需要比较高的去化率，才会对公司资金链有实质改善。这也是富力一直未解决的老问题。”

从数据上看，富力地产并非张力所说的“稳健”公司。上市前三年（2005-2007），富力净负债率从20.5%大增至139.5%；此后，受商业地产拖累，富力扩张速度减缓，但2013年其净负债率依然高达111%；在去年拿地锐减后，富力净负债率下降至92%，但由于销售回款主要用于支付去年拿地余款而非偿债，这一数字依然处于高位。

此外，就债务结构来看，富力2014年年报显示，年底未偿还贷款约677亿元（2013年：人民币614亿元），平均利率为8.2%；2014年度利息总额由去年的38.86亿元增加至58.01亿元。同时，富力一年内到期的债项占负债总额则按年由29.4%升至32.7%。

“富力运营活动所产生的现金流是负220亿，这说明公司过去一年在建工程比较多，占用大量经营性现金流；还有一种可能是物业销售比较缓慢，占用大量现金流。”协纵国际集团创始合伙人黄立冲说。运营现金流是负，意味着房子建成的速度比出售的速度快，积压增多。

富力年报显示，其发展中物业从2013年49.25亿元上升至去年的52.03亿元，这意味着富力去年动工项目非常多。这些动工物业在账面上表现为流动资产，但在短期无法套现。其规模的扩大，意味着未来为了完成这些项目，还需投入更多资金。

在抓紧去库存的同时，富力需要在境内外资本市场同时发力。2014年度业绩会上，富力地产董事长李思廉称，“预计今年的境外融资占比18%，大概是20亿美金。”

踏空之惑

七月，富力北京公司正迎来一段与市场的蜜月期，其位于通州运河核心区的商住项目运河十号打了一个翻身仗。7月18日，这个被张力寄予厚望的项目冒雨开盘，300多套公寓销售一空，成交金额13.8亿，而3.6万均价也超出此前市场预期。

“这个项目占尽了天时地利人和。”运河十号销售部门负责人说。北京市政府东迁传闻落地；运河核心区规划已定，再无新的土地供应；先于绿地、保利、世茂等企业开盘等因素，令暌违北京已久的富力再度站到聚光灯下。

说起通州项目，身在博鳌的张力颇为得意。“一上午就卖了300多套……富力一贯是上半年销售三成，基本都是下半年多开盘。我们全年加上海外，完成600亿应该没问题，下半年会加大推盘。”

这是富力鲜有的高光时刻，通州的偶露峥嵘不能掩盖其战略之失。自2007年以来，富力始终以“踏空者”形象示人，其商业地产、海外地产、三四线扩张等战略转型，至少在目前看来均低于预期。

2006-2007年是富力江湖地位的顶点。两年之内，富力共斩获41块土地，其中不乏高价“地王”。当年富力以161亿元销售额排名第四，仅次于万科、绿地和中海，居“华南五虎”之首。

此后富力盛况难再。2008年，富力商业地产和住宅开发比例高达1∶1，受困于资金链，富力一度陷入破产危机，被迫以散售的形式出售了盈凯广场、盈盛广场、盈通大厦、盈丰大厦等多个超甲级写字楼项目。

适逢金融危机，富力也错过了上市后的“黄金期”。2010年，地产调控重拳砸下，巨量土地储备反成其累，此后三年，富力销售额始终徘徊在300亿元关口。而昔日的同量级对手恒大、碧桂园，已奔千亿军团而去。

在张力眼中，富力“和它们的房子不一样”。“碧桂园？一线城市基本没有地的，广州它都没有。一线城市很难，通州我们给政府60亿，上海虹桥我们也给60亿。我们同时拿出120亿买两块，一线城市成本高很多，当然也好卖很多。”

张力的自信，或多或少源自发家之地广州。在寸土寸金的珠江新城，富力的20多个项目昭示着昔日荣光。在此后相当长一段时期内，富力将目光锁定一二线城市，并为限购所困；而当富力为摆脱限购阴影，将包头、贵阳、南宁等四线城市纳入计划后，又尴尬地发现，“回归一线”成为大势所趋。

马来西亚项目亦予人踏空之感。去年富力销售金额终突破300亿，但拥有超过3万套住宅的马来西亚公主湾项目被马航事件蒙上阴影。截止6月30日，该项目销售23.78亿元。而一街之隔的碧桂园项目，曾在两月内吸金百亿。

“富力之所以存在各类争议，和其战略扩张的时间点没选择好是有关联的。”不愿具名的业内人士对网易房产说。

富力之变

在富力身上，谨慎与激进两类特质奇特地集于一处。它饱受诟病，可江湖地位仍在，尽管600亿的销售额已经被挤出前十。

62岁的张力目前是全国工商联房地产商会会长——它非虚职而拥有极大行业话语权，上一任会长是住建部出身的聂梅生。聂在政策层面的诸多建议和研究，在历次地产调控中均有体现。身居此位，张力在掌控富力的同时，需为行业发声——这或许有助于张力在富力做出决策。

“公司还是一个很好的公司。”面对网易对其短期债务上升的追问，张力如此作答。巨量的商业地产项目，在张力眼中并不是包袱。“我算了一下，按照市场估值，我们有700多亿资产。酒店商场仓储如果我要卖，可以卖1000多亿。第二，我们有250多亿盖好的房子没有卖，第三，我们拿了预售证大概有800多亿，我们土地储备4000多万平。”

受制于销售缓慢，富力近年也在调整产品结构，商业项目在总营业额中占比降至30%，中高端住宅、刚需产品的比例分别为42%和28%。“如果产品结构不改善，就算降价也不能解决去化问题。”黄立冲说。

公告显示，其销售贡献主要来自于广州、北京及周边地区。2015年上半年，广州销售44.695亿元，天津销售28.333亿元，北京及周边地区25.903亿元。不愿具名的分析师表示，富力的产品优势并不明显，进入新城市的风险比较大。

为激进所累的富力需要聚焦。“我们公司一向不主张开拓更多城市，比较谨慎，主张深耕。你看香港弹丸之地，有7、8家地产公司，已经做的很好。在一个城市深耕，相对稳健，成本也低，如果进入7、80个城市，最后利润低成本高，也不是我们走的路子。”张力说。

坐拥4000万平土地储备的富力地产，似乎不再需要考虑土地问题。2014、2015两年，富力都在消化存货。以张力测算的每年400万平计，富力现有土地可消化十年。

在2014年年报中，富力称，未来的业务重点将更集中于一线和二线城市。如有十分合适的土地收购项目，集团亦只限于考虑北京和广州等一线城市。“我们不会抢地，通州项目我们就没有抢，顺其自然。四个一线城市除了深圳，我们都搞定了。”

这是富力的又一次战略调整。张力觉得自己足够理智，“超过1万块钱的地都没人拿了。”说完这句话，张力起身，走进博鳌的连绵细雨里。